央企产业基金和创业投资基金发行科技创新公司债券之法律实务探讨

一、“基金债”的相关含义理解
 

“基金债”通常是指发行目的在于为基金运作投资募集资金的债券。但我国监管部门并未将“基金债”视为一类债券细分品种，也并未赋予其官方的定义。因此，为了更好地把握“基金债”的范畴，笔者认为首先需要厘清以下几点。
 

（一）“基金债”并非是“基金发行的债券”
 

“基金债”实际上并不是直接由某笔基金所发行的债券。我国证券与基金领域的相关法律法规并未对基金应当以何种形式设立作出强制性的规定。在实践中，基金可被分为公司制基金以及合伙制基金。然而由于税收较高、市场发展制约等因素，我国绝大多数为以合伙企业形式设立合伙制基金。根据我国法律的相关规定，合伙企业不具有独立的法人地位，也不属于法律意义上的“公司”，因此并不具有发行公司债券的资格。
 

合伙制基金设立形式的限制决定了“基金债”不可能是由“基金”本身所直接发行的债券。在实践中，“基金债”是指由这些基金合伙企业的合伙人所发行的债券。合伙企业的合伙人可包括公司、其他合伙企业或自然人，政府部门不能成为合伙企业的合伙人。由于合伙企业及自然人都不具有发行公司债券的资格，故，“基金债”一般只能由作为合伙人的公司发行。
 

（二）“基金债”的目的是为了投资筹措更多资金
 

如上文所述，“基金债”的发行主体是作为基金合伙企业合伙人的公司，实质上为该公司发行的一种公司债券。普通公司债券发行后募集所得的资金通常会被用于偿还存量债务或支持公司的业务经营，而不会被用于自身业务经营之外的其他领域。但对于“基金债”而言，其发行募集所得的资金基本会全额被用于对外投资。具体而言，包括以下三个方面：1.用于发起或设立基金；2.用于出资认购基金份额；3.用于扩大已发起或设立基金的资本规模。
 

（三）“基金债”的适用范围有着严格的限制
 

“基金债”来自于国家监管部门于2005年至2014年期间出台的一系列鼓励通过发行债券为政府出资产业投资基金、创业投资基金募资，以促进初创企业、中小企业和优质民营企业发展的政策。例如2005年11月国务院颁布的《创业投资企业管理暂行办法》（以下简称《创投企业暂行办法》）第二十条即规定，创业投资企业（以下简称“创投企业”）可以在法律规定的范围内通过债券融资的方式增强投资能力。根据《创投企业暂行办法》第二条的定义，“创业投资”是指“向创业企业进行股权投资，以期所投资创业企业法域成熟或相对成熟后主要通过股权转让获得资本增值收益的投资方式”。而2013年7月国家发改委发布的《国家发展改革委关于加强小微企业融资服务支持小微企业发展的指导意见》第三条则明确指出：支持符合条件的创投企业、股权投资企业、产业投资基金发行企业债券，专项用于投资小微企业；支持符合条件的创投企业、股权投资企业、产业投资基金的股东或有限合伙人发行企业债券，扩大创投企业、股权投资企业、产业投资基金资本规模。
 

在此期间，国家并未对除政府出资产业投资基金、创业投资基金之外的其他形式的私募基金是否可以通过发行债券的方式募集资金作出明确规定。笔者认为，从法理上来说，在此期间一般的私募基金通过发行“基金债”的方式募集资金并不违反法律法规的强制性规定。2014年出台的《私募投资基金监督管理暂行办法》是我国首部专门针对私募基金进行系统性监管的法律性文件，其第十九条规定投资资金应当来源合法、不得非法汇集他人资金投资私募基金，但仍未明文禁止基金将发行债券作为募资手段。
 

“基金债”监管的转折点，始于中国人民银行等四部门于2018年4月联合印发的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）。《资管新规》第五条明确规定：投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。这一严格的规定彻底使得“基金债”的发行失去了合法性基础。但值得注意的是，《资管新规》第二条第三款对该规定的适用范围作出了规定：私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见，创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。
 

自《资管新规》出台后，一般的私募基金通过发行债券进行融资的渠道已被彻底砍断。但《资管新规》并未明确说明创业投资基金、政府出资产业投资基金是否可以不受《资管新规》第五条的限制继续发行“基金债”。直至2022年11月，中国证监会和国务院国资委联合发布《关于支持中央企业发行科技创新公司债券的通知》（以下简称《通知》）之前，证监会等监管部门也并未进一步制定或出台针对创业投资基金、政府出资产业投资基金的适用规则。在此期间，创业投资基金与政府出资产业投资基金通过发行债券进行融资的行为一直处于灰色地带，既无法律法规对其予以确认，也无法律法规对其明令禁止。
 

于2022年11月发布的《通知》则首次明确了鼓励央企产业基金和创业投资基金发行科技创新公司债券的政策，但并未对该政策的执行作出具体规定。
 

（四）何为“创业投资基金”与“政府出资产业投资基金”
 

“创业投资基金”的定义可见于2014年由中国证监会发布的《私募投资基金监督管理暂行办法》第三十四条，是指“主要投资于未上市创业企业普通股或者依法可转换为普通股的优先股、可转换债券等权益的股权投资基金”。同时《私募投资基金监督管理暂行办法》也对创业投资基金投资位于创业早期的小微企业提出了鼓励的政策，并要求基金业协会对其采取差异化的行业自律规则并提供差异化的会员服务。
 

“政府出资产业投资基金”的定义则可见于2016年由国家发改委发布的《政府出资产业投资基金管理暂行办法》第二条，是指“由政府出资，主要投资于非公开交易企业股权的股权投资基金和创业投资基金”。需要注意的是，由于政府并不能直接成为合伙企业的合伙人，如政府出资产业投资基金以合伙企业的形式设立，政府通常会通过其控股的国有企业对该基金合伙企业进行出资，即该国有企业会成为政府出资产业投资基金中代表政府一方的合伙人。而根据《通知》的要求，目前仅对央企产业基金可发行科创公司债券。
 

二、央企产业基金和创业投资基金发行科创公司债券实务提示
 

从笔者过往参与公司债券发行的项目经验来看，通常有以下几个方面的法律实务需要关注：发行的批准和授权、发行人的主体资格、债券发行的实质条件、债券发行的信用评级、发行人失信状况以及募集资金的用途。需要特别注意的是，上海证券交易所（以下简称“上交所”）以及深圳证券交易所（以下简称“深交所”）于今年分别发布了《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第4号——科技创新公司债券》（以下简称《上交所第4号指引》）以及《深圳证券交易所公司债券创新品种业务指引第6号——科技创新公司债券》（以下简称《深交所第6号指引》），对科技创新公司债券的发行提出了许多新的、与普通公司债券有不同之处的审核要求。在本章节中，笔者将结合《上交所第4号指引》《深交所第6号指引》（以下合称“两份《指引》”），从笔者的实务经验出发，为央企产业基金和创业投资基金发行科创公司债务作出一些实务上的提示。
 

（一）发行的批准和授权
 

根据《中华人民共和国公司法》（以下简称《公司法》）的规定，股东会或股东大会是公司的权力机构，大多数公司决策都应当经过股东会或股东大会作出表决后方可施行。《公司法》第三十七条规定，有限责任公司的股东会行使的职权包括了“对发行公司债券作出决议”，第九十九条则规定了第三十七条中有关有限责任公司股东会职权的规定同样适用于股份有限公司的股东大会。所以，一般而言，律师首先需要关注发行人公司的股东会或股东大会是否有对公司债券的发行出具合法有效的股东会决议（决定）或股东大会决议。
 

但需要注意的是，笔者在过往办理业务的过程中曾遇到特殊情况，即政府部门或国资委作为国有企业的唯一股东时，为了减少审批程序，有时候会将原《公司法》所规定的属于股东/股东会的权力通过在公司章程中的规定或政府发函的方式下放到国有企业内部至董事会一级。笔者在为某地方国有企业发行公司债券提供法律服务的过程中，发现该地国资委（该国企的唯一股东）将其股东相关权力全部委托给了国企的董事会行使；在此情况下，只需要确认该次发行具有相应合法有效的董事会决议即可，而非股东决定。还有一些企业可能存在部分股东将相关的权力委托给其他股东代为行使的情况。这要求律师在对发行人的内部决策程序是否完备进行审查时要特别注意是否存在相关特殊情况。
 

（二）发行人的主体资格
 

一般而言，谈到公司债券发行人的主体资格时，律师们都会从以下三个角度出发进行确认：一是工商登记的基本情况（以确认发行人具有独立的法人资格并合法存续），二是发行人的历史沿革（以确认发行人的设立和变更均符合法律法规的相关规定），三是控股股东及实际控制人（以确认具备发行公司债券的主体资格）。需要注意的是，《通知》仅提及鼓励央企产业基金和创业投资基金发行科创公司债券。因此律师在对发行人的主体资格进行核查时，务必需要确认发行人符合上述两类基金的相关要求，否则可能出现触犯《通知》与《资管新规》相关要求的情况。
 

在科创公司债券的发行中，两份《指引》都为作为发行人的公司提出了更多要求。因此，在为科创公司债券发行提供相关法律服务的过程中，除了关注上述普通公司债券发行过程中应注意的主体资格信息外，律师还应当参照两份《指引》的要求，确认发行人符合发行科创公司债券的相关要求。具体而言，两份《指引》对于科创公司债券发行主体所提出的要求如下：
 

1.一般要求

根据两份《指引》的规定，科创公司债券的发行人应当首先满足以下三个一般性的要求：公司治理规范、诚信档案无不良记录、最近一期末资产负债率原则上不得高于80%。从这些一般规定可以看出，科创公司债券的发行对于发行人公司治理和诚信情况具有较高的要求。在为公司债券发行等证券相关事项提供法律服务的过程中，律师通常会主动对发行人在相关网站上进行网络核查，以确保发行人自身的合规情况符合相关法律法规要求。由于科创公司债券的发行人诚信档案应当无不良记录，这要求律师在进行网络核查中应当更加注意这方面的情况，并进行相应的标注。
 

2.两份《指引》发行人分类下的特殊要求

两份《指引》都将科创公司债券的发行人分为了四个种类，具体如以下表1所示：

 

表1 科创公司债券的发行人种类表